通威股份的饲料主业在过去几年经历了持续而高效的扩张，收入保持30%的增长，费用控制得力。

　　通威在水产料行业发展的同时市场份额将持续上升，预期2010年份额为20%，水产饲料产量06-10年复合增长率预期32.3%，2010年产水产料产量360万吨左右，收入规模80亿左右。

　　“通威鱼”仅仅是个开始，通威的将来决不仅仅是一个行业老大与水产饲料供应商，而可能成为一个具备完整产业链和销售网络的食品供应商。

　　“通威鱼”目前处于投入初期，尚未形成统一、成熟、有效的盈利模式。公司对其的定为仍然是“提升产业链价值，做大主业”。

　　未来的通威可能是一个拥有庞大养殖网络与销售渠道、领导品牌的食品供应商，当然，由现实开始的转变，还需经历很多“惊险一跃”。

　　通威的长期价值来自两方面：

　　1、水产饲料行业的潜在整合者，目前通威是最有潜力的候选人；

　　2、销售渠道与领导品牌，产业链一体化带来的交易费用节约以及由此产生的价值创造。

　　随着时间的推移，通威对加工业务的并购、对销售渠道的建设将使其未来的路径日渐清晰。其价值将越来越通过渠道、品牌来体现。

　　战略性的长期看好通威股份，提升06-08年业绩预测到0.48、0.63、0.85元，给予12个月目标价28元和“增持”评级。

　　1.水产饲料市场份额目标：30%

　　1.1.持续高效的主业扩张

　　通威股份(600438)是国内水产饲料行业的龙头企业，也是全球最大的水产饲料供应商。其产品结构以水产饲料为主，水产饲料也是通威过去几年的主要利润来源。

　　在饲料行业整体景气欠佳的背景下，通威的快速增长更加引人注目。这一方面得益于其产品结构，就品种的盈利能力而言，水产饲料最强，其次是猪饲料、禽饲料。通威的产品结构中以水产饲料为主，且上市后随着新产能的不断形成，水产料的比重还呈现上升趋势。水产饲料可以称得上是饲料行业中的“优质资产”，来自水产饲料的盈利也是过去几年通威快速扩张的坚实基础。按照目前的扩展步伐，通威的饲料销售收入基本上3年可以实现翻番，预计08年将超过80亿元，09年将超100亿。

　　在快速扩张的同时，公司在费用控制方面比较得力，显示了其在营销、管理环节的高效率。三项费用比率04、05年都稳定在6.3%左右的水平，06年前三季度为5.6%，预计06年全年仍能维持6.5%以下的水平。

　　1.2.行业龙头的目标：30%

　　随着人们收入水平的提高，对优质蛋白摄入的要求不断提高，对水产品的需求不断增加。传统上，水产品主要生产方式是捕捞，随着野生资源的逐步耗竭，捕捞产量近年来停滞不前，通过养殖来满足对水产品不断增长的需求是必然趋势。相应的，我国水产品产出结构中，捕捞所占比例不断下降，而养殖的比例不断提高。

　　这一趋势为水产饲料行业的发展提供良好的机遇，水产饲料的增长速度也快于其他类型的饲料。而工业饲料普及率的提升、料比(鱼增重一单位所需饲料量)降低则使行业发展空间更加广阔。通过对养殖总量、饲料普及率、料比等要素的测算，从2007-10年，水产饲料行业产量有望保持年均14%以上的增长。

　　饲料行业是一个轻资产行业，对固定资产投入的要求较低，进入门槛相对较低。在饲料工业化普及初期，由于盈利丰厚，进入者很多，导致竞争激烈、行业集中度较低，2005年全国前10大饲料企业的市场份额仅23%。

　　作为水产饲料行业的龙头老大，通威在上市后以每年5-6家的速度开设新厂，市场份额不断上升。通威的水产饲料产量占全国总量的份额从02年的4.78%上升到05年的9.11%，市场占有率平均每年提高2-3个百分点。

　　通威的远期规划是用5-10的时间，将其在水产饲料市场的份额提高到30%。结合对水产饲料行业增长的预期，我们预期通威到2010年的市场份额为20%，推算出通威水产饲料从06-10年的预期复合增长率为32.3%，与其提出的30%的目标基本接近。在这一框架下，通威的水产饲料产量到 2010年将达到360万吨左右，在不考虑价格变化的情况下，收入规模将在80亿左右。